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人民幣兩輪貶值中港元的不同表現及其啓示

自去年第4季以來,人民幣經歷了兩輪貶值,先是至今年初時跌至新低水平,CNH在1月7日低見1美元兌6.7676元人民幣,CNY則在1月8日低見6.6043。港元兌美元匯率在人民幣貶值幅度加劇後也從接近1美元兌7.75港元的強方兌換保證水平附近轉弱,最低曾跌至7.8296的水平,亦即從7.75-7.80的強方兌換區間跌進了7.80-7.85的弱方兌換區間,引起了市場對聯繫匯率的憂慮。後在人民銀行匯率穩定措施下,至3月中下旬人民幣匯率企穩反彈,CNH和CNY曾分別反彈至6.4402和6.4419的水平,港元匯率也跟隨反彈至7.7524的水平。

之後,人民幣兌美元復又開始新一輪跌浪,近日CNH和CNY雙雙跌穿1美元兌6.85元人民幣的新低水平,顯著低於1月份時的低位,但港元兌美元這一次卻巋然不動,大部份時間一直徘徊在7.75-7.76區間之内。這顯示人民幣兩輪貶值的原因和政策反應不同,它對港元的影響也不同。

值得指出的是今年初港元跟隨人民幣貶值,但兩者是有時間差的,在CNH和CNY於1月7、8兩日觸及低位時,港元雖然也開始轉弱,但幅度其實相當溫和,只觸及1美元兌7.7658港元水平而已。反而在人民幣匯率於低位企穩後,港元兌美元匯率卻在5個交易日内急瀉至7.8296的水平,這就不能完全歸咎於人民幣的弱勢了,而是市場當時對港元聯繫匯率產生了憂慮,因爲有不少對沖基金唱淡並高調表示做空人民幣,而他們之前也曾壓注賭港元聯繫匯率脫鈎貶值;另在人民幣顯著貶值、但内地採取措施嚴控資金外流的情況下,港元被投資者用作人民幣空頭的替代貨幣,蒙受了相當的貶值壓力。這從1月份時港元同業拆息全綫上升,1個月以上拆息月内升幅高逾七成就可見一斑。

在特區政府反復強調聯繫匯率不會改變、該匯率機制的自動調節功能充份發揮、人民幣匯率喘定的情況下,港元的沽壓隨後紓緩並開始反彈,到了3月21日,港元兌美元匯率彈回至7.7524、貼近7.75強方兌換保證的水平,之後即使人民幣重回貶值軌道,但港元匯率僅窄幅波動,在5月中最低時也不過觸及7.7723,近日在人民幣兌美元匯率屢創新低、跌破所謂金融海嘯鐵底6.83的水平後,港元匯率依然徘徊在7.75-7.76的窄幅區間内。

這一次人民幣兌美元匯率創新低其實與1月初時是有一定區別的。沒錯它與美國聯儲局加息預期在Trump贏得總統大選後重新升溫和美元強勢有關,但相信這一被動影響因素並非主因,因爲美元指數在1月初時曾高見99.3,現時100.2的水平與之其實相差不遠,但人民幣兌美元匯率在匯率穩定措施並沒有放鬆之下卻比當時還要疲弱。根據Bloomberg的統計,年初時美元兌新興市場貨幣幾乎是全綫走強,但到了11月中,24隻新興市場貨幣當中有10隻兌美元年内反而錄得升值,而CNY的貶值幅度則在貶值的新興市場貨幣當中為第4大,僅次於阿根廷、墨西哥和土耳其的貨幣,顯示其疲弱之勢並非主要來自美元。

從10月1日起,人民幣正式加入SDR,按道理說帶來的資產配置會對人民幣匯率產生一定的支持。人民銀行的統計顯示這樣的資產配置確實在發生,截至9月份,外國投資者持有的内地股票和債券分別較2015年底增加1961億和434億元人民幣,其中8060億元人民幣的債券持有餘額更是創下了歷史新高,惟這不敵同期内地的資金外流,央行口徑的外匯佔款每個月均在減少,截至10月份較2015年底較少了39428億元人民幣之多,同期外匯儲備的降幅就達2097億美元。

在這一背景下,市場卻已不再視港元為人民幣的替代貨幣或擔心聯繫匯率有變,那麽港元因爲準美元的緣故順理成章地成爲避險貨幣。金管局的統計顯示截至今年第3季,香港銀行業總存款較去年底增加了8778億港元或8.2%,其中港元和美元存款分別增加了4207億和6486億港元,增幅以美元的18.4%遠超港元的7.9%,而非美元的外幣存款受累人民幣存款餘額逾兩成的跌幅就顯著減少1916億港元或10.1%。不排除部份人民幣存款轉爲港元或美元存款,但更多的可能是内地資金以美元/港元流出後存入香港銀行,或是以人民幣流出後兌換成爲美元/港元存入銀行。如前所述,截至11月中,亞洲新興市場貨幣當中臺灣、印尼、泰國、韓國的貨幣兌美元是錄得升值的,錄得貶值的貨幣當中以菲律賓Peso的貶幅最大,惟其4.0%的貶值幅度仍小於人民幣兌美元。據此,可以合理推斷避險資金主要來自内地而非亞洲新興市場。

如果内地資金以人民幣的形式流入香港後向銀行兌換成爲美元/港元,那麽香港銀行業的人民幣頭寸就會相應增加,與原來的人民幣存款部份轉爲美元/港元疊加,則銀行的人民幣資金運用也會相應增加,如人民幣貸款、拆放、債券投資等,惟目前除貸款以外(今年上半年在人民幣存款持續下跌時,人民幣貸款餘額仍增至3074億元),其餘尚無官方統計數據可查。另外,儘管有内地資金流入香港,其規模尚不足以把港元推高至觸及7.75的兌換保證上限,金管局今年以來並無需要入市干預、向銀行體系注資。

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資料提供 中國銀行(香港)
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