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從細節看美國貨幣政策正常化的執行

2008年12月,美國聯儲局最後一次減息,並首次為聯邦基金目標利率設下一個25bp的區間,為0.00-0.25釐。當短息減至零(其實是下限為零)後,為繼續進行刺激,聯儲局先後進行三輪大規模的資產購買計劃,購買大量國債、聯邦機構債券和抵押債券(AMBS),以其資產負債表的擴張以期達到壓低長息、刺激經濟的目的。從過去8年多美國的長期國債息率和按揭息率走勢來看,可以說量化寬鬆達標。從2015年底開始,聯儲局開始逆轉寬鬆政策,推行貨幣政策正常化,循先進先出的原則先加息,迄今爲止加息4次,聯邦基金目標利率加至1.00-1.25釐,並延續有25bp區間的做法,在此水平聯儲局認爲可以開始縮表,並就縮表給出了路綫圖。據此,加息和縮表是否和/或如果同步進行,縮表的目標何在,是市場廣泛關注的焦點。

儘管目前美國經濟增長步伐溫和,通脹壓力不大(今年第2季GDP同比實質增長2.1%,7月份CPI為1.7%),惟從長期平均水平來看,目前1.00-1.25釐的聯邦基金目標利率依然屬於偏低,因爲過去30年聯邦基金目標利率平均為3.43釐,是高於同期CPI和實質GDP的2.6%和2.5%的平均水平的。換言之,美國未來仍有加息空間,即使只是上升至於經濟增長和消費物價看齊的水平,也仍有0.50-0.75釐的加息空間。但加息的時間和頻率就無法預知,因爲即使是過去的4次加息也無規律可尋,是聯儲局公開市場委員會根據當時情況所作的決定。

另外一個不明朗之處是未來聯儲局是要繼續保留聯邦基金目標利率一個25bp區間,還是當利率升至某一水平時回復單一目標利率的原有做法。以目前1.00-1.25釐的聯邦基金目標利率為例,這其實是一個利率走廊,其1.25釐的上限是通過向美國銀行存放於聯儲局的逾2.2萬億美元的法定儲備金和超額儲備金(分別為1323億美元和2.1萬億美元)支付1.25釐息來維持的。之所以向儲備金支付與聯邦基金目標利率上限相同的息率,是要確保銀行將資金向其他有需要的銀行拆借時,其拆借利率不會低於1.25釐,這樣聯邦基金目標利率的上限便得以維持。至於1.00釐的下限,則通過把隔夜逆回購利率設於1.00釐來實現。

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資料提供 中國銀行(香港)
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