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特朗普經濟牌的魔鬼細節

標榜大刀闊斧改革的特朗普成功入主白宮,可見美國選民求變心切。特朗普旗下的企業曾經六次申請破產,以他從商生涯的往績,筆者實在對美國政府的財政前景感到憂慮。可以預料,美國政府的財政缺口將會擴大,導致債務水平的上升速度加快。沉重的債務負擔,亦令特朗普向選民承諾的4%經濟增長率成為疑問。

宏觀環境遠遜列根時期

特朗普的經濟主張有“列根經濟學”的影子。上世紀八十年代,列根總統的經濟政策有四大核心,包括滅少政府開支和對市場的控制、降低稅率、滅少貨幣供應量、以及抑通脹。透過供給側的改革,為經濟體注入活力。列根在任的1981至1988年間,雖然美國經濟在他上任的翌年錄得1.9%的萎縮,但在1984年也錄得7.3%的快速增長,他在任其間,美國經濟平均每年增長3.5%,其成就是有目共睹的。惟值得注意的是,上世紀的八十年代是全球經濟開放的年代。除了美國的列根外,英國也是由提倡自由經濟改革的戴卓爾夫人主政,中國亦開始推行改革開放。利好的宏觀環境,自然令“列根經濟學”取得事半功倍之效。反觀今天,貿易保護主義抬頭,各國爭相增設關稅,貿易糾紛亦不絕於耳。國際貿易處處設立壁壘,是當今環球經濟增長乏力的重要原因。在這宏觀環境下,特朗普想效法列根推供給側改革,成效也會大打折扣。

此外,現今美國政府的債務已高達其GDP的104%,財政狀況遠差於列根上台時的31%。而且,從下圖所見,列根在任期間的債務佔GDP比率是較快上升的。至列根離任時,債務佔GDP比率上升了19個百分點至50%。這說明了列根的經濟政策雖有助推動整體經濟較快增長,但同時令債務水平更快的累積。若特朗普日後主政時落實其在競選時提出的經濟政策,恐怕美國政府債務的累積速度,將會較列根、甚至奧巴馬時期有過之於無不及。

減稅收没有減開支配合,債務的雪球將越滾越大

政府財政主要從稅收和支出兩方面分析。從稅收方面看,美國的企業稅收佔聯邦政府的整體稅收比重不算高,只有11%。不過,特朗普倡議的企業稅率從35%急降至15%,減幅驚人,單是這項調整已聯邦政府滅少了1,966億美元的稅收。另外,特朗普也表示將個人收入稅的稅階從7個簡化至3個,最富有階層的稅率有望從39.6%下調至33%。收入稅是聯邦政府重要的稅收來源,佔整體的33%。然而,個人收入稅率的減幅較企業稅率温和,且政策只影響部分的納稅人,假設將來按收入劃份的稅階是平均分佈,相關的調整令聯邦政府減少234億美元稅收。

減少稅收乃意料中事,關鍵是政府會否同時滅少開支配合。遺憾的是,綜合特朗普的經濟政策主張,在縮減政府開支方面並不積極,筆者相信未來的聯邦政府開支只會有增無減。聯邦政府的開支結構當中,醫療及社會福利已佔了半璧江山,分別佔整體開支的25%和24%。減少民生相關的開支一般會受到不少阻力,而特朗普亦無此打算。另一項較大比重的開支是國防相關項目,佔整體的16%。特朗普貫徹共和黨的理念,主張加碼。此外,他又主張擴大基建投資,這也會增加政府的開支。還有一項是國債淨利息支出。拜長期低息環境所賜,相關支出只佔6%。但是,美國已連續16年出現財赤,債務負擔沉重;而現今的利率環境仍處極低水平,已没有什麼下調的空間,所以利息支出很難減少。特朗普唯一的縮減開支政策,就是凍結聯邦政府招聘,透過職員自然流失達到“瘦身”目的。相比精簡聯邦政府架構,特朗普提倡的方法實屬小修小補,試問能有效減少政府規模嗎? 縮減政府規模方面的開支,也實在難以抵消其他方面的開支擴張。

所以,預料在稅收大幅減少、同時開支居高不下的情況下,美國政府的財政缺口只會越來越大。按最保守的估算,特朗普的經濟政策令美國財赤佔GDP比率較2015年的2.5%提升1.2個百分點至3.7%,超出國際標準的3%範圍。財政缺口只能靠發債填補,按此推算,奧巴馬政府花八年時間將國債增加10億美元,特朗普或會提早達標。

債台高築大大制約經濟增長

美國政府的債務本已沉重,若財政狀況更趨惡化,主權評級下調的風險將會大大提升。這對企業而言是不利的。一般的企業融資成本定價,是參考低風險資產(即美國國債)再加上風險溢價。所以,美國主權評級下調將增加企業的融資成本,將會減低企業的投資意欲及盈利。

除了企業外,個人消費也將受到負面影響。首先,企業經營不景氣,僱員的薪金增幅也不會理想。其次,正因為政府要積極發債填補財政缺口,令貨幣供應量增加,通脹可能將會升温。加上利率已長期處於極低水平,令金融市場及實體經濟造成不同程度的扭曲,利率正常化亦是有需要的。結果,利率水平將有上行壓力,債市、股市、房地產價格也應相調整,負面的財富效應也會壓抑個人消費。

特朗普的放寬規管、廢除Obama Care等主張,的確容易令選民相信他會為美國帶來美好的改變。不過,其政策對美國財政的弊端、以至帶來的負面影響並没有太多人深究。美國能否如特朗普的競選口號 “Make America Great Again”,至少在經濟方面,筆者是有保留的。

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資料提供 中國銀行(香港)
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