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美債息上行的漣漪效應

正當聯邦基金利率以每年0.25%的緩慢步伐上調之際,美國國債孳息率則以更快的速度攀升。預料在美債市場供應進一步增加的情況下,美債孳息率將面對較大的上行壓力,對金融市場的漣漪效應值得關注。

一、特朗普當選主導近期債息波動

聯邦基金利率由聯邦公開市場委員會的成員投票決定,而美國國債孳息率則由市場的供求關係決定。聯邦基金利率的走勢預期只是其中一個影響美債供求關係的因素,所以美債孳息率的走勢較聯邦基金利率的走勢更為波動。雖然聯邦基金利率自2015年12月起開始了緩慢的加息週期,但2年期及10年期美債孳息率截至2016年6月,仍然反覆下行。

美債孳息率自2016下半年開始上升,且升勢自11月起更為凌厲。這有部分是源於聯邦基金利率的加息預期升温,當時市場普遍認為12月再度加息為大概率事件。而特朗普在11月8月當選後,金融市場瀰漫樂觀的情緒,憧憬他的新政將會有利美國的經濟增長提速,刺激通脹。2年期美債孳息率一度升至1.27%,是自2009年8月以來的最高水平。10年期美債孳息率亦曾見自2014年9月以來紀錄高位的2.60%。隨著特朗普就職的日子逐漸迫近,金融市場的亢奮情緒略為降温。截至1月25日,2年期及10年期美債孳息率亦稍為回落至1.23%及2.51%的水平。

二、供應增加將推升美債孳息率

儘管美債孳息率有平穩跡象,但預料美國政府將增加發債、以及市場沽壓加劇,美債孳息率將有較大的上行壓力。具指標性的10年期美債孳息率或於年內突破3%水平。

第一,特朗普新政促使政府增加發債。特朗普提倡的稅制改革,包括簡化個人入息稅階,最高稅率由39.6%降至33%;企業所得稅由35%降至15%;以及實施邊境稅等。與此同時,他亦建議提高基建、增加開發傳統能源。這些結構性改革措施,長遠而言有助提升美國經濟的生產力,惟短期內將令美國政府財赤進一步惡化,令政府增加發債填補財政缺口。

第二,聯儲局或逐步縮減資產負債表。經過三輪的QE,聯儲局的資產負債表由2009年的不足1萬億美元,擴大至現時的4.5萬億美元。非常規貨幣政策為市場注入大量的流動性,造成資產價格泡沫,金融市場及實體經濟亦有不同程度的扭曲,因此收縮資產負債表也只是時間的問題。近日有多名聯儲局官員對“縮表”發表觀點,其中費城聯儲局主席Patrick Harker更表示若加息至1%左右,將是時候考慮停止資產負債表再投資。雖然目前聯儲局收緊貨幣政策的重點仍在加息之上,但相信局方將會對“縮表”有更多的討論。現時聯儲局持有的資產中,1年期以下的國債規模為1,950億美元,僅佔總國債餘額19.98萬億美元的1%。而且,聯儲局官員相繼發表對“縮表”的看法,也有助管理市場預期。聯儲局日後若逐步停止再投資國債,債息上升的風險也是可控的。

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資料提供 中國銀行(香港)
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