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聯儲局縮表乃偽命題

近日,關於聯儲局縮減資產負債表規模的討論升溫。縮表等於聯儲局停止再投資(reinvest)到期的證券,甚至直接向市場售出所持有資產,可以理解為“逆QE”,或“量化收緊”,是貨幣政策正常化的重要一環。惟有理由相信,與利率調整一樣,縮表的步伐將會較為溫和。

 

紐約聯儲局報告見端倪

聯儲局公開市場委員會(FOMC)3月份的會議記錄顯示,多數成員認為今年年底前是開始縮表的適當時機。然而,負責執行公開市場操作的紐約聯儲局,在最新公佈的2016年公開市場操作年報中,預計縮表會在2018年中進行。在2021年末,聯儲局所持有的國內證券投資組合,將從現時約4.2萬億美元水平降至2.8萬億美元。紐約聯儲局地位特殊,其主席在FOMC永久擁有投票權,無需輪換。再者,該報告遲於3月會議記錄發表,是目前唯一對縮表計畫作出展望的官方材料,具有參考價值。

同時,三藩市聯儲局主席亦表示,開始縮表後,或需要5年時間才能把資產規模減至正常水平。可見為了避免市場波動,聯儲局對縮表的速度會相當謹慎,目標是在2021-22年間完成。另外,縮表規模有限,資產不會降至金融海嘯前水平,只是較目前減少約三分之一。因此,無論從步伐還是規模衡量,縮表都是一個相當溫和的行動,並非顯著收緊貨幣政策。

 

完成縮表目標難度大

然而,即使縮表目標不算進取,難度仍然不容忽視。三輪QE過後,量化寬鬆已經由實驗性質的非傳統手段變成聯儲局的其中一項主要政策工具。換言之,只要經濟面臨衰退風險,聯儲局就會考慮購買資產,QE並非只有在應對金融危機時才會使用的工具。

如果美國能夠在2021-22年前避免衰退,將打破歷史記錄成為最長一次擴張期,難度之大可想而知。特朗普上臺後,施政並不順利,改革阻力大。由於醫保、稅務改革受阻,一度高漲的經濟情緒指標開始下滑。“軟指標”與“硬數據”的分歧,正逐漸收窄。另外,3月新增職位不足10萬,亞特蘭大聯儲局亦隨即把美國首季GDP增長的估算降至只有0.6%,顯示美國增長乏力的局面未見改善。特朗普新政拖得愈久,美國經濟前景就愈不樂觀。

聯儲局預計縮表需時5年,顯然沒有考慮到期間出現衰退的可能性。一旦經濟週期逆轉,央行資產規模相信會不跌反升。利率正常化至今已經提出多年,惟聯邦基金利率依然不足1%,縮表行動恐怕會重蹈覆轍。

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資料提供 中國銀行(香港)
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