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長息低企對美國貨幣政策的啟示

聯儲局從2015年至今,加息四次合共只有一厘,是史上最慢、幅度最小的一次利率調整。目前,聯邦基金利率目標中位數僅為1.125%,仍然處於超低水平。相比之下,在本世紀前兩次加息週期中,基準利率分別達到6.5%與5.25%的高位。同時,公開市場委員提供的前瞻指引顯示,聯邦基金利率的長期中性水平是3%,意味著即使長達十數年的實際負利率狀態有結束的一日,未來扣除2%通脹預期後的實際基準利率將只有1%。

圖一 聯邦基金利率目標中位數(本世紀至今;%)

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資料來源:彭博、中銀香港經濟研究

 

可見,對於聯儲局官員而言,利率調整並不等於聯邦基金利率會升至金融危機前的平均水平,過往的經驗不再適用。三輪量寬過後,銀行儲備在幾年內升至以前難以想像的水平,規模有限的傳統公開市場操作失去了影響聯邦基金的能力。因此,縮減資產負債表規模,成為貨幣政策正常化的重要一環。

加息與縮表,本來並非互相排斥的關係。然而,近年美國長期國債的表現,卻導致後者的難度遠較前者低。縱使加息預期降溫,縮表亦應該勢在必行。

 

長息持續低企

雖然從2014年QE3結束後,加息週期就一直不絕於耳,但長息卻反覆下滑。理論上,長年期的債券,利率風險較大,在正常情況下,價格會比年期短的債券更為波動。在上次加息週期中,長息起伏較少,時任聯儲局主席格林斯潘已經覺得是一個“迷”(conundrum). 如果以此為標準,本輪長息不升反跌,就更是匪夷所思。

圖二 美國十年期國債孳息(2014年至今;%)

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資料來源:彭博、中銀香港經濟研究

 

時至今日,長息低企並不僅僅是一個市場異象而已,而是會在兩個方面直接影響聯儲局貨幣政策的選擇。

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資料提供 中國銀行(香港)
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