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中国经济增长模式的改变与去杠杆

今年5月,Moody’s把中国本外币主权评级从Aa3调降至A1时,其声明指出降级主要基于中国经济整体债务持续上升及其风险的考虑。至9月份,S&P则把中国主权评级从AA-/A-1+调降至A+/A-1,其主要依据为中国持续强劲的信贷增长及其风险。这两家评级机构的评级决定都出自对中国经济高杠杆问题的忧虑。对此,中央政府亦早已提出金融去杠杆的目标,并在今年取得进展,通过对银行表外理财/表外同业业务等加强监管、并持续治理地方政府债务问题等推动金融业乃至非金融业去杠杆。目前,M2连续三个月同比增长低于10.0%,8月份的增幅9.1%更是创下新低,M2相对于GDP的比率也停止攀升(6月份时为209%,在G20当中仅次于日本的251%)。除了监管措施以外,中国经济增长模式的持续转型相信在中长期也会有助去杠杆。

根据BIS关于全球44个主要经济体(包括欧元区)的非金融领域借贷统计,中国经济的整体杠杆率(指包括银行贷款和债券等在内的总信贷相当于GDP的比率)截至2017年第1季时为258%,该比率在44个经济体当中居于中游略前的位置,略高于整体和G20平均的238%和240%,略低于发达经济体平均的268%,但就显着高于新兴市场平均的189%。具体到政府、家庭和非金融企业,则中国经济的杠杆问题集中于非金融企业,其杠杆率为165%,显着高于整体、G20、发达经济体和新兴市场平均的94%、93%、87%和104%。

中国非金融企业高杠杆的形成主要源自中国经济的高储蓄率,经济增长以往长期由投资驱动,以及银行体系主导的融资结构。目前,中国的家庭储蓄率仍然超过可支配收入的三成,中国经济对内是净储蓄,对外是净债权,高储蓄仍能支持高投资。另外,中国是银行体系主导的经济体,其M2在今年8月份时为165万亿元人民币,为全球之最(同期全球最大经济体美国的M2规模为13.6万亿美元),相当于GDP的209%。在2016年底,中国银行业总资产达到相当于GDP的310%的规模,远超股市和债市相当于GDP的65%和84%的比率。欧洲的发经济体多数也是银行业主导,惟其股市和债市亦相当发达,例如英国和德国,其银行业总资产分别相当于GDP的334%和249%,惟其股市/债市也分别达到GDP的132%/227%和50%和100%的水平,尤其是股市,可有效分担债务性融资的重担,有利控制杠杆。

近年来,中国经济的增长模式逐渐从投资驱动向消费驱动转型,当转型达到一定阶段,经济增长对投资的依赖显着降低,一来非金融企业的投资与借贷压力会递减,达到非金融企业去杠杆的目标,二来中国家庭的高储蓄率可为消费驱动型增长提供资金,无需大幅增加家庭的杠杆率,那麽中国经济整体的杠杆率便可受控并稳中趋降。

经济增长从投资驱动向消费驱动转型有双重意思,一是指消费贡献最主要的增长动力,二是指消费占整体经济最大的比重。对于前者,目前中国经济转型相信离达标不远,至于后者则仍需更多努力。

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资料提供 中国银行(香港)
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