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美债息上行的涟漪效应

正当联邦基金利率以每年0.25%的缓慢步伐上调之际,美国国债孳息率则以更快的速度攀升。预料在美债市场供应进一步增加的情况下,美债孳息率将面对较大的上行压力,对金融市场的涟漪效应值得关注。

一、特朗普当选主导近期债息波动

联邦基金利率由联邦公开市场委员会的成员投票决定,而美国国债孳息率则由市场的供求关系决定。联邦基金利率的走势预期只是其中一个影响美债供求关系的因素,所以美债孳息率的走势较联邦基金利率的走势更为波动。虽然联邦基金利率自2015年12月起开始了缓慢的加息周期,但2年期及10年期美债孳息率截至2016年6月,仍然反覆下行。

美债孳息率自2016下半年开始上升,且升势自11月起更为凌厉。这有部分是源于联邦基金利率的加息预期升温,当时市场普遍认为12月再度加息为大概率事件。而特朗普在11月8月当选后,金融市场弥漫乐观的情绪,憧憬他的新政将会有利美国的经济增长提速,刺激通胀。2年期美债孳息率一度升至1.27%,是自2009年8月以来的最高水平。10年期美债孳息率亦曾见自2014年9月以来纪录高位的2.60%。随着特朗普就职的日子逐渐迫近,金融市场的亢奋情绪略为降温。截至1月25日,2年期及10年期美债孳息率亦稍为回落至1.23%及2.51%的水平。

二、供应增加将推升美债孳息率

尽管美债孳息率有平稳迹象,但预料美国政府将增加发债、以及市场沽压加剧,美债孳息率将有较大的上行压力。具指标性的10年期美债孳息率或于年内突破3%水平。

第一,特朗普新政促使政府增加发债。特朗普提倡的税制改革,包括简化个人入息税阶,最高税率由39.6%降至33%;企业所得税由35%降至15%;以及实施边境税等。与此同时,他亦建议提高基建、增加开发传统能源。这些结构性改革措施,长远而言有助提升美国经济的生产力,惟短期内将令美国政府财赤进一步恶化,令政府增加发债填补财政缺口。

第二,联储局或逐步缩减资产负债表。经过三轮的QE,联储局的资产负债表由2009年的不足1万亿美元,扩大至现时的4.5万亿美元。非常规货币政策为市场注入大量的流动性,造成资产价格泡沫,金融市场及实体经济亦有不同程度的扭曲,因此收缩资产负债表也只是时间的问题。近日有多名联储局官员对“缩表”发表观点,其中费城联储局主席Patrick Harker更表示若加息至1%左右,将是时候考虑停止资产负债表再投资。虽然目前联储局收紧货币政策的重点仍在加息之上,但相信局方将会对“缩表”有更多的讨论。现时联储局持有的资产中,1年期以下的国债规模为1,950亿美元,仅占总国债余额19.98万亿美元的1%。而且,联储局官员相继发表对“缩表”的看法,也有助管理市场预期。联储局日后若逐步停止再投资国债,债息上升的风险也是可控的。

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资料提供 中国银行(香港)
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