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联储局缩表乃伪命题

近日,关于联储局缩减资产负债表规模的讨论升温。缩表等于联储局停止再投资(reinvest)到期的证券,甚至直接向市场售出所持有资产,可以理解为“逆QE”,或“量化收紧”,是货币政策正常化的重要一环。惟有理由相信,与利率调整一样,缩表的步伐将会较为温和。

 

纽约联储局报告见端倪

联储局公开市场委员会(FOMC)3月份的会议记录显示,多数成员认为今年年底前是开始缩表的适当时机。然而,负责执行公开市场操作的纽约联储局,在最新公布的2016年公开市场操作年报中,预计缩表会在2018年中进行。在2021年末,联储局所持有的国内证券投资组合,将从现时约4.2万亿美元水平降至2.8万亿美元。纽约联储局地位特殊,其主席在FOMC永久拥有投票权,无需轮换。再者,该报告迟于3月会议记录发表,是目前唯一对缩表计画作出展望的官方材料,具有参考价值。

同时,三藩市联储局主席亦表示,开始缩表后,或需要5年时间才能把资产规模减至正常水平。可见为了避免市场波动,联储局对缩表的速度会相当谨慎,目标是在2021-22年间完成。另外,缩表规模有限,资产不会降至金融海啸前水平,只是较目前减少约三分之一。因此,无论从步伐还是规模衡量,缩表都是一个相当温和的行动,并非显着收紧货币政策。

 

完成缩表目标难度大

然而,即使缩表目标不算进取,难度仍然不容忽视。三轮QE过后,量化宽松已经由实验性质的非传统手段变成联储局的其中一项主要政策工具。换言之,只要经济面临衰退风险,联储局就会考虑购买资产,QE并非只有在应对金融危机时才会使用的工具。

如果美国能够在2021-22年前避免衰退,将打破历史记录成为最长一次扩张期,难度之大可想而知。特朗普上台后,施政并不顺利,改革阻力大。由于医保、税务改革受阻,一度高涨的经济情绪指标开始下滑。“软指标”与“硬数据”的分歧,正逐渐收窄。另外,3月新增职位不足10万,亚特兰大联储局亦随即把美国首季GDP增长的估算降至只有0.6%,显示美国增长乏力的局面未见改善。特朗普新政拖得愈久,美国经济前景就愈不乐观。

联储局预计缩表需时5年,显然没有考虑到期间出现衰退的可能性。一旦经济周期逆转,央行资产规模相信会不跌反升。利率正常化至今已经提出多年,惟联邦基金利率依然不足1%,缩表行动恐怕会重蹈覆辙。

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资料提供 中国银行(香港)
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