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英国脱欧后其欧元结算会否被收回?

2008年雷曼破产引发全球金融海啸,当中金融衍生产品交易是风险传播的主要途径。其后,加强监管的努力在2009年G20峰会上达成共识,要求场外交易的衍生产品其结算要通过中央交易对手(Central Counterparties, CCPs)来进行,亦即原来的交易双方现在不再直接进行交易,而是改与中央交易对手进行交易,这样,哪怕交易的一方倒闭,风险也不会像以前一样连锁传播出去,最终酿成系统性危机。时至今日,全球约一半的场外利率衍生产品交易(衍生产品市场最主要的组成部份)改由中央交易对手来结算。

2011年7月,欧洲央行建议修订其监管框架,提出了驻地条例(location policy),即一个离岸中央交易对手在任何一个主要的欧元产品栏目的日均净信贷敞口如果超过50亿欧元,又或是超过整体的5%,就应该在欧元区内注册、营运,这样欧洲央行便可对其进行监管,有必要时进行救助。应该指出的是欧洲央行想染指的中央交易对手的欧元结算主要适用于证券交易,尤其是衍生产品交易,它有别于一般清算银行(clearing banks)所从事的围绕银行支付所提供的欧元清算。

伦敦是全球最主要的国际金融中心之一,也是欧盟的金融中心,通过欧盟的金融Passporting,它也是欧盟的金融桥头堡,处理着欧盟大量的金融金融交易。根据伦敦金融城的评估,欧盟约35%的批发性金融服务由伦敦提供;伦敦股市有126家来自欧盟其他成员国的公司挂牌;欧盟首10大律师行总部均设在伦敦;英国/伦敦处理着欧盟78%的外汇交易、74%的利率场外衍生产品交易、管理着85%的欧盟对冲基金资产、64%的私人股权基金资产、59%的国际保险金。

伦敦是两大中央交易对手的所在地,一是由伦敦股票交易所控股(57%)的LCH.Clearnet,一是洲际交易所旗下的ICE Clear Europe,前者是全球最大的利率掉期交易的结算所,后者则是全球最大的CDS交易的结算所。LCH.Clearnet是欧盟和英国就欧元结算争议的最重要标的,其结算业务涵盖商品期货、CDS、掉期、回购、外汇、股票等。作爲最主要的服务,它为全球过半的场外利率掉期交易进行结算,在2015年有关的结算名义金额高达533万亿美元,今年至今(截止7月25日)有关的结算金额为383万亿美元,当中的欧元结算名义金额为110万亿欧元,占比为三分之一。相比之下,德意志交易所旗下的Eurex Clearing今年上半年的场外利率掉期交易结算名义金额只有5094亿欧元,而所有衍生产品、所有币种的结算名义金额加总才达56万亿欧元。

另外,根据BIS的统计,英国日均的欧元衍生产品交易量为9278亿美元,据全球之首,远高于排第2位和第3位的法国和德国的1412亿美元和881亿美元。据此,如果LCH.Clearnet的欧元结算要被迫回流欧元区,对伦敦乃至英国金融业都有不可忽视的影响,更不用说有关的欧元交易有可能会跟随转往欧元区,间接的影响可大可小。

据此,英国不惜在2011年9月与欧洲央行对簿公堂。至2015年3月,欧洲司法法庭(European Court of Justice, ECJ)罕有地判决英国胜诉,其理据是技术性的,即欧洲央行并不具备监管证券结算体系的职能,其职能只限于监管支付系统。判决结果出来以后,欧洲央行迅速地采取了正确的行动,选择合作而非对抗,与英伦银行一起宣布了一系列就英国中央交易对手为欧元交易提供结算服务的加强信息交流和合作措施,并扩大了双边货币互换安排,以便双方可为各自的中央交易对手在必要时提供有力的流动性支持。这显示在技术上,证券交易的欧元结算在欧元区以外进行并不难解决。至此,英国提供欧元结算争议暂告一段落。

在英国公投脱欧后,对欧元结算的争夺再起暗涌。法国政府和法国央行高调地指英国脱欧后要把欧元结算收回来,这是有其利益考虑的,因爲LCH.Clearnet除伦敦以外,在欧盟内还在巴黎、阿姆斯特丹、布鲁塞尔设有分支机构提供结算服务,以法国在欧元衍生产品交易上第2把交椅的地位,伦敦之外巴黎应该是首选。而法兰克福则是欧洲央行和德意志交易所及其旗下的Eurex Clearing所在地。欧洲央行当然乐见欧元结算回流欧元区,未来在英国正式脱欧后只要欧盟委员会修改条例,赋予欧洲央行监管中央交易对手的职能,它便可以如愿以偿把伦敦的欧元结算收回至欧元区内。而德意志交易所与伦敦股票交易所的合并计划在英国公投脱欧后甚至取得了突破,伦敦股票交易所股东压倒性投票通过合并,而德意志交易所股东投票也刚刚超过了合并所需要比例,接下来只要获得监管部门祝福,两大交易所的合并便可成事。合并之后,控股公司总部是设在伦敦还是法兰克福,LCH.Clearnet和Eurex Clearing的欧元结算服务如何整合,除了两大交易所商谈外,还要看欧盟和监管条例方面如何变化,但总得来説,法兰克福处于优势地位。

如前所述,只要欧洲央行和英伦银行紧密合作,脱欧后伦敦继续从事欧元结算业务是风险可控的,但能否如此现在增加了商业竞争、法律条文、主权乃至政治等新的影响因素,部份业务最终需要从伦敦回流欧元区的概率提升。最后,值得指出的是如果纯粹从商业因素考虑,中央结算所的结算业务从来就是多币种的,例如LCH.Clearnet的美元结算金额要高于欧元,因爲伦敦是欧洲美元中心,要求结算要在货币发行地发生其实并不现实,有关的考虑可能是别的考虑因素盖过了商业因素。

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资料提供 中国银行(香港)
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